米サブプライム危機を予見した男、「日本売り」公言
2012/1/29 12:01
日本の公的債務は間もなく1000兆円を超える見通しで、財政問題はのっぴきならない状況にある。欧州を揺るがす債務危機が日本に波及するリスクはないのか。「日本売り」を公言する米有力ヘッジファンド、ヘイマン・キャピタル・マネジメントの創業者、カイル・バス氏に日経ヴェリタスが聞いた。
──日本国債に以前から警告を発しています。
「過去20年間を振り返ってみましょう。この間、日本では名目国内総生産（ＧＤＰ）が減り、株価はピークから８割下げました。住宅価格も７割の下落です。そんななかで、唯一価値を失わなかったものがあります。日本国債です。長期金利は低下（価格は上昇）を続け、日本国債は最も運用成績の良い金融資産だったのです」
「私が住む米国でも、ほぼすべての人が絶対に下がらないと信じ込んでいた資産がありました。住宅です。しかし、米国の住宅市場のバブルは崩壊しました。果たして日本国債の安全神話はずっと有効なのでしょうか。答えは明らかにノーでしょう」
■深刻な構造変化 14年に経常赤字か
──いつ日本の危機が顕在化するとみていますか。
「私は国債バブルの崩壊が今後18カ月以内に起きるとにらんでいます。詳しいことはお話しできません。しかし、日本の長期金利の上昇と為替の円安に備えたポジションをすでにとっています」
「日本の公的債務はＧＤＰの229％と世界で最悪です。2011年度の税収はざっと41兆円。これに対し国債の利払いが11兆円にも達しています」
「（私の試算では）金利が今の水準より１％上がるだけで、10兆円規模の利払い負担が増える計算になります。これが２％の上昇となれば、計算上は日本の財政が持続できなくなり、実質的に破綻することもあり得ます」
──日本の国債バブルの崩壊はずっと言われてきたことでもあります。なぜ、今なのでしょうか。
「これまでにない深刻な構造変化が起きているからです。震災後の原発停止で割高な液化天然ガス（ＬＮＧ）の輸入が急増し、日本は昨年、31年ぶりに貿易赤字になりました。今年も状況の好転は期待しにくいでしょう。自動車や電機などの製造業は拠点をアジアに移しています。生き残りを賭けた企業の動きは、もう後戻りできません。私は14年半ばに日本が経常収支でも赤字になるとみています」
「12年度に財政赤字のＧＤＰ比は約10％まで上がるでしょう。日本の人口は過去３年半で290万人も減りました。少子高齢化もいよいよ深刻になっています」
──財政の立て直しに向けた日本政府の取り組みはどうですか。
「日本の政治には大きな問題があります。増税を打ち出した首相はみな強烈な反対にあい、退陣を迫られる事態を繰り返してきました。野田政権は消費税の引き上げの方針を明確にした昨年12月、支持率が一気に下がりました。増税が実現する可能性は低いと言わざるを得ません」
■日本の当局者も危機を覚悟
「日本の財政が持続可能でないのは明らかです。この間訪日した時に、日本人も同じ問題意識を持っていました。例えば、ある日本の当局者に『ギリシャの債務不履行（デフォルト）があったとして日本はどうなるか』と聞かれ、『遅くとも２、３年で同じ危機が起きますよ』と言うと、『いやそんなことはない。５～７年は大丈夫だ』と言われました。つまり時期はともかく、日本の関係者もいずれ本格的な危機に直面せざるを得ないと思っているのです」
──日本政府の12年度予算案に対しても、ずいぶん厳しい見方をしているようですね。
「これほどの茶番はありません。社会保障費は一般会計ベースで約26兆3900億円と前年度から８％減っていました。一般会計の総額も90.3兆円と前年度を下回り、一見すると立派な予算案です。ただこれには看過できないトリックがありました」
──どういう意味でしょう。
「一般会計から切り離し、『年金交付国債』なる耳慣れないものが登場していたのです。これは基礎年金の国庫負担分2.6兆円を、将来の消費税増税で償還して穴埋めする仕組みです。まだこの世に存在せず、実現する保証もない増税をあてにして交付国債を発行する。こんなことが許されていいのでしょうか」
■公的債務と民間資産を同列にとらえるな
「米格付け会社ムーディーズ・インベスターズ・サービスは新規国債発行額を約44兆円に抑えたという日本政府の主張はナンセンスだと断じました。当然でしょう。特別会計で別枠扱いした交付国債や震災復興債を合わせると総額は約50兆円に達し、財政赤字のＧＤＰ比は10％を超えるのです。見かけをとり繕ってやりすごそうとする日本政府に、もはや何の信認もありません」
──ただ日本には1400兆円の個人金融資産があり、日本国債の投資家も９割以上が国内で占められています。
「よく聞く話です。まず、日本が抱える公的債務と民間の資産を同列にとらえるのはやめるべきでしょう。日本人がいつまでも国債に投資し続ける保証はどこにもありません。個人が銀行に預金し、銀行がそのお金を日本国債に投資する流れがずっと続いてきました。しかし加速する高齢化は預金の引き出しを招き、金利の低下を支えてきたこの循環は断ち切られることになるでしょう」
──国債市場の危機はどのように到来すると予想しますか。
「今の市場が均衡を保っているのは極めて心理的な要素に基づいていると思います。『過去も大丈夫だったから、当面は何とかなるだろう』という心理です。しかし金利上昇は、ある日突然起きるものです。ギリシャがそうでした。国債入札の札割れといった深刻なイベントが何も起きなかったのに、唐突に金利が上がり始め、一気に欧州危機が訪れました。人々の物の見方は一瞬にして変わります。日本だけが例外でいられる理由はありません」
──日本の投資家はどうすべきだと思いますか。
「国債市場が崩壊すれば金利が急上昇し、預金をしていた一般の人々が最も大きな損失を被ります。私ができるアドバイスは、円資産をできるだけ手放した方がいいということです」
「これからは、自律的な経済成長が可能で、金融の膨張や信用創造に頼ってこなかった国に投資すべきです。生産性の高さや若い労働者がいる人口構成も重要な要素です。条件に合致するのはカナダやノルウェー、豪州、インドネシア、インドなどでしょう」
■先進国の信用創造 明らかに過剰
──欧米など先進国はどうですか。
「借金が膨れあがった国は投資に値しません。02年から10年にかけて政府や民間を合計した世界の債務は年率で11％増えてきました。これに対し、世界のＧＤＰの伸び率は平均で４％前後にとどまります。実体経済の規模に比べ信用創造が明らかに過剰だったわけです。これがもう限界に来ています。特に厳しい状況にあるのが日本や欧州、米国などの先進国です」
──欧州の債務問題をどうみていますか。
「ギリシャでは債務減免交渉が長引いています。仮に民間債権者が元本を50％程度減額することで合意できても、同国のデフォルトは避けられないでしょう。その程度の債務削減ではギリシャの財政再建は期待できません」
「欧州中央銀行（ＥＣＢ）が流動性の供給で何とか欧州危機を食い止めようとしていますが、イタリアなど南欧諸国では預金の流出に歯止めがかかりません。12年中に、ギリシャからポルトガルにまで波及する連鎖的なデフォルトが起きる可能性は高いとみています」
──これまで米住宅バブルの崩壊や欧州の債務危機を予見してきました。投資家として心がけていることはありますか。
「世の中で正しいと思われていることを、そのまま受け入れないということです。自分の力で考えて、常に論理的であろうとすること。我々はこれまで、中央銀行のバンカーたちが提示する世界観を受け入れるよう求められてきました。まるで彼らだけが真実の箱の中身が何かを知っているかのように。その彼らは今、無制限にお金を刷り、経済の安定を何とか保とうと躍起になっています。しかし、この経済政策に限界が来ているのは明らかです。もはや、国家を信用することはできません。自らの力で考え、生き残っていかなければならない時代が来ているのです」
（聞き手はニューヨーク＝川上穣）
カイル・バス氏 米投資銀行ベアー・スターンズや米運用大手レッグ・メイソンなどで、経営不振企業に投資するディストレスト戦略に携わる。2005年末にテキサス州ダラスに本拠を置くヘイマン・キャピタル・マネジメント設立。米住宅バブルの崩壊、欧州債務危機の到来を見事に的中させ、ヘッジファンド業界で一躍有名になった。運用資産残高は公表していない。42歳。［日経ヴェリタス2012年1月29日付］
日本国債の利回りが低い理由
潤沢な個人金融資産、経常黒字の「土台」が機能
2012/1/29 12:01
「日本の国債はいつか暴落する」。バブル崩壊後の20年間、あまたの市場関係者が予言してきた。だが、現実にそうはならなかった。
この間、長期金利が短期間に急上昇（価格は下落）したのは数えるほどだ。大蔵省（当時）が資金運用部の国債買い入れ停止を表明した1998年の「資金運用部ショック」や、銀行が国債の保有リスクを減らすため連鎖的に売りを出した2003年の「ＶａＲ（バリューアットリスク）ショック」などが有名だが、それらも短期間で収束した。
日本の財政状況は先進国中、最悪だ。債務残高の国内総生産（ＧＤＰ）に対する比率は11年で200％をゆうに超す。長期金利が危険水域とされる７％を一時上回ったイタリアですら128％なのに、だ。それでも国債が売られなかった背景には日本特有の国債保有構造がある。
日本国債（国庫短期証券を除く）は海外投資家による保有比率が11年９月末時点で6.3％。米国の45.3％など他の先進国に比べて極端に低い。なぜ９割超を国内投資家が保有できたかと言えば、潤沢な個人金融資産と安定した経常黒字という２つの「土台」がしっかりしていたからだ。銀行は景気低迷で預金に見合う貸出先がなく、余った資金を国債に振り向けている。財務規制が厳しくなった生命保険も「国債は増やす」（大手生保幹部）姿勢だ。
日本の消費税率の引き上げ余地が大きいことも、市場では「潜在的な財政改善余地」とみなされてきた。だから国債市場では、海外ヘッジファンドが空売りを仕掛けても、結局は国内勢の買いに踏み上げられる形で撤退するという歴史が繰り返されてきた。
日本が31年ぶりに貿易赤字に転落しても、今のところ国債市場は冷静だ。11年年間の貿易赤字が発表された25日午前も、長期金利の指標となる新発10年物国債利回りは前日比0.005％低い1.000％に低下した。
ただし、日本独特の国債保有構造を支えてきた２つの土台は確かに揺らぎ始めている。高齢化による貯蓄率の低下と産業の空洞化はボディーブローのようにきき、長期的には、国内資金で国債を消化しにくくなる可能性が十分考え得る。将来、本当に「オオカミが来る」かどうかは、政治が財政再建と税収を増やすための成長戦略をきちんと実行できるか次第だろう。（藤原隆人）
[日経ヴェリタス2012年1月29日付]
2010年09月22日
日本の資産600兆円は砂上の楼閣に過ぎない
